一、本周市场回顾

（一）货币市场

本周（10月12日至10月16日）公开市场开展逆回购1000亿元，到期1900亿元；MLF投放5000亿元，到期2000亿元。本周净投放2100亿元。本周DR007均值较上周（9月28日至10月10日）下降13.78bp，收于2.1873%。

（二）二级市场

现券方面，各期限国债到期收益率窄幅震荡。其中3年期国债到期收益率较上周末（10月9日）上涨0.74bp，报2.99%；5年期国债收益率较上周末下降0.69bp，报3.11%；10年期国债收益率较上周末上涨3.4bp，收于3.2225%。

期货方面，本周国债期货窄幅震荡，其中2年期主力合约本周上涨0.02%，5年期主力合约本周下跌0.03%，10年期主力合约本周下跌0.01%。

（三）城投债

发行量：上周城投债券发行数量为54支，发行规模合计307.44亿元，环比下降66.26%。分级别看，发行主体级别以AA及AA+级为主，发行债券支数占比分别约为64.81%和24.07%；分行政等级看，发债主体以市本级和县本级为主，发行债券支数占比均为29.63%；分债券类型看，公司债发行规模占比较上周回落8.42个百分点，占比37.70%；分期限看，上周城投债发行期限以5~7年为主，发行规模占比为46.62%。

发行利率：AAA级城投债加权平均利率为2.17%，较前一周下降168个BP；AA+级城投债加权平均利率为4.85%，较前一周上涨25个BP；AA级城投债加权平均利率为6.01%，较前一周上涨14个BP。总体看，AAA级城投债发行成本明显下降。

图1 城投债发行规模和增速趋势

二、本周市场热点

（一） 央行下调外汇风险准备金率

10月10日晚间，央行发布消息称，决定自12日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调为0。上一次外汇风险准备金率的变动是2018年8月6日，央行将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整至20%。

提高远期收汇业务的外汇风险准备金率会增加购汇成本，短期内，对人民币汇率有升值压力。相反，降低外汇风险准备金率会降低购汇成本，短期内，对人民币汇率有贬值压力。

近3个月，美元兑人民币汇率已经跌了近6%，本次调降外汇风险准备金率有助于刺激购汇需求，推动人民币贬值。

（二）9月贸易数据再超预期

10月13日，海关总署公布9月份贸易数据。其中，进口金额2027.6亿美元，同比增加13.2%；出口金额2397.6亿美元，同比增加9.9%。单月贸易金额数据为历史最高。

进口数据超出市场预期，较7、8月份的趋势值显著改善，逆周期的政策调节大幅刺激了国内的需求。从行业来看，汽车及汽车底盘（9月同比33.3%）、汽车零配件（9月同比41.8%）、机电产品（9月同比17.6%）以及高新技术产品（9月同比19.0%）均出现高增。此外，受中美贸易协议的影响，包括大豆在内的农产品也出现高增。后续来看，人民币升值预期可能会进一步带动进口数据高增。

出口持续强劲，由于国内外疫情影响和经济修复的错位，防疫物资以及部分生活必需品是推动出口金额持续放量的主要驱动因素。此外，全球经济的稳步复苏也是带动出口的因素之一。后续需要注意的：一是防疫物资的出口可能会有所放缓；二是海外复工复产的推进会对国内出口形成分流；三是人民币的升值预期可能会带来一定负面影响。我们认为出口数据边际上的回落是大概率的，但因为产业链的再度转化并不完全可逆，回落的力度和幅度可能要低于市场预期，国内出口仍具韧性。

（三）9月金融数据再超预期

10月14日，央行公布9月金融数据：9月新增社融3.48万亿元，同比多增9630亿元；社融存量同比13.5%；人民币贷款增加1.9万亿元，同比多增2047亿元，前值1.28万亿元；M1和M2均有所回升，同比8.1%和10.9%。

9月社融拆分来看：（1）人民币贷款新增1.92万亿元；（2）外币贷款减少302亿元；（3）表外融资增加26亿元，其中委贷减少26亿元，信贷减少1159亿元，未贴现银行承兑汇票增加1502亿元；（4）企业债券融资1422亿元；（5）股票融资1140亿元；（6）政府债券1.01万亿元。后续政府发债对社融的贡献将会回落，地产融资也将受制于非标的收窄，社融增速可能接近反弹顶部。

新增人民贷款拆分来看：（1）居民户新增贷款9607亿元，同比多增2057亿元。其中居民户短期贷款3394亿元，同比多增687亿元；中长期贷款6362亿元，同比多增1419亿元；（2）企业新增贷款9458亿元，同比减少655亿元。其中票据融资同比多减4422亿元，短贷同比多减1276亿元，中长贷款同比多增5043亿元。从中长期贷款为主要贡献来看，按揭贷款和投资需求旺盛是信贷超预期的主要原因。

货币供应方面，M2同比重新回升（今值10.9%，前值10.4%），M1同比微升（今值8.1%，前值8%）。货币供给回升的主要原因还是财政支出的加速，9月财政存款下降8317亿元，同比下降1291亿元。后续来看，伴随整体政府债券融资持续落地以及财政支出的增加，M2可能维持较高位置。

（四）9月通胀数据

10月15日，9月CPI同比1.7%，前值2.4%，预期1.81%；核心CPI稳定在0.5%；9月PPI同比-2.1%，前值同比-1.65%，预期-2%。

CPI拆分来看：（1）食品项同比增加7.9%，涨幅较上月回落3.3%，影响CPI上涨1.69%。其中，猪肉价格的大幅回落是主因，由上月的52.6%大幅回落至25.5%，影响CPI上涨1%；鲜菜价格上涨17.2%，涨幅较上月增长5.5%，影响CPI上涨0.41%；鲜果价格下降6.9%，较前值降幅收窄至12.92%，影响CPI下降约0.12%；（2）非食品项同比持平，未发生较大变动。其中医疗保健价格上涨1.5%，教育文化和娱乐价格上涨0.7%，交通和通信价格下降3.6%，其中汽油和柴油价格分别下降15.0%和16.6%。衣着、居住、生活用品和服务价格延续小幅下跌。

PPI拆分来看：（1）生产资料同比下降2.8%，较前值降幅收窄0.2%；（2）生活资料同比下降0.1%，较前值下降0.7%。石油天然气开采行业降幅继续小幅扩大；有色、农副食品加工业、食品制造业价格涨幅回落；黑色金属价格涨幅扩大；非金属矿物制品业、煤炭开采和洗选业价格降幅收窄。

三、后市展望

长期而言，我们仍认为国内经济增速会继续下滑，利率下行是大趋势，但过程会相对波折。中期来看，“货币边际宽松结束+经济复苏通道确立”是比较确定的宏观环境，该逻辑已经逐步PRICE IN；另一方面，利率债供给的增加对当前的债市也形成一定压制，宽幅震荡的概率较大。

本周是9月通胀及金融数据的公布时点，从结果来看，各项数据再超市场预期，但市场利率并未继续上行，侧面印证了当前利率点位已经包含了较多的经济恢复预期。客观而言，当前债券的配置价值较高，10年国债活跃券到期收益率已经站上3.2%。短期而言可以适当乐观。

对于城投债后市，当前政策继续利好城投，城投债信用风险仍较小，可继续适度下沉区位，可选择利差处于中间位置的区位，如湖北、河南等地；但考虑到未来经济企稳反弹，2021年城投债融资政策可能面临边际收紧，需警惕城投债估值风险；房地产行业债券在本周走势继续低迷，下半年地产行业偿债整体较大，偿债规模较上半年大幅上升，在“房住不炒”的政策基调下，房地产行业融资政策难以松动，下半年房企现金流紧张；但同时监管计划对房地产行业表外负债情况进行摸底，随着监管政策加码，利于房地产行业整体发展稳健，但需进一步关注销售回款较差、高杠杆、激进扩张、业务布局区域景气度较低的房企信用风险。

四、操作策略

交易型资金需关注短期流动性、监管政策、机构行为等，逢低买入积极操作，回避中低等级信用品种。配置型的资金建议利用回调机会适度拉长久期，是攻守兼备的策略。

模拟盘（无杠杆型）：本期2-3年AA+以上优质中票和企业债仓位90%，增大城投类债券比重，用10%仓位进行利率债波段操作。10年国债到期收益率的配置价值仍在提升，要敢于在低位加仓。

（完）